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中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2016）22-0043-03
摘要：文章以沪深股市26家钢铁企业为研究对象，探讨资产负债率的影响因素。与以往研究不同的是，文章是以2015年的资产负债率为被解释变量，以2011—2015年相关指标的平均值为解释变量，研究结果表明，资产负债率与偿债能力显著负相关、与盈利能力显著负相关、与总资产增长率显著负相关、与非税务避税显著负相关。
关键词：钢铁企业 资产负债率 实证研究
一、 引言
钢铁企业在我国国民经济发展中发挥着巨大的作用，但随着经济增速回落、产业结构调整，钢铁企业经营压力重重，资产负债率不断提升。如何降低钢铁企业的资产负债率对企业来说至关重要，而解决问题的关键就是要找到影响资产负债率的因素，从而对症下药。
20世纪90年代以来我国有很多学者研究了资本结构的影响因素。顾乃康、张超、孙进军（2007）发现，资本结构与公司规模、以销售额增长量衡量的成长性呈正相关性，与以折旧息税前利润衡量的盈利能力呈负相关。公司治理因素和宏观因素都会显著地影响资本结构，但这些因素的影响程度相对不够大或者不够稳定。黄贵海、宋敏（2004）以1994—2000年相关解释变量的均值分析了资本结构的决定因素，发现公司的财务杠杆同公司的盈利能力负相关，同公司规模正相关，而且同上市公司所属行业相关。以销售额衡量过去快速增长的公司，其财务杠杆相对较高，而发展前景较好的公司，其财务杠杆相对较低。国家持有股份越多，机构持有股份量越少的公司，其资产负债率和总负债比率都会越低。没有发现在管理层持股和公司财务杠杆之间存在显著的相关性。郭鹏飞、孙培源（2003）发现，我国上市公司存在最优资本结构，行业是其重要影响因素之一；不同行业上市公司的资本结构具有显著差异；同一行业上市公司的资本结构具有稳定性。曾康华、孙双（2013）分析了17家上市钢铁企业资本结构的影响因素，发现在总资产增长率、净资产收益率、总资产收益率、流动比率四个指标中，流动比率对资本结构的影响最大。
已有研究表明，不同行业上市公司的资本结构具有显著差异。本文从偿债能力、成长能力、营运能力、获利能力、经营风险、公司治理、非债务避税7个方面，利用2011年到2015年26家上市钢铁企业相关指标，对影响钢铁企业资产负债率的因素進行实证分析。
二、 研究设计与实证结果
（一）样本选择
本文从2011年已经在A股上市的钢铁企业中删除了异常值的公司、钢铁业务占比不高的公司，最终选择了26家钢铁公司，公司名单见表1。2011—2015年相关指标数据来自于新浪网和和讯网，并对原始数据进行加工处理，所用统计软件为SPSS 1.8。
（二）资产负债率的影响因素及变量选择
本文以资产负债率为因变量，根据MM理论、权衡理论、委托代理理论、信号传递理念和优序理论，在近几年国内学者研究的基础上确定了从流动性、盈利能力、营运能力、经营风险、成长性、公司规模、公司治理、非债务避税等角度来分析钢铁企业资产负债率的影响因素。相关变量及定义，见表2。
（三）变量描述性统计
通过表3，可以看到2011—2012年钢铁企业的平均资产负债率从68%上升到了72%，极小值和极大值的差距很大、标准差也较大，这说明近5年来资产负债率很高，并且还在上升，个体间的差距较大。资产负债率是时点指标，是企业若干年经营、资本运作的结果，所以我们以2015年的资产负债率为因变量，相关解释变量的取值为：总资产增长率为2011年到2015年5年的增长率，营业收入标准差为2011年到2015年5年的标准差，总资产自然对数为2015年底的总资产自然对数，其他解释变量为2011年到2015年的均值，这样可以提高分析的稳定性和可靠性。相关自变量数据，见表4。
（四） 资产负债率影响因素分析
本文以资产负债率为因变量建立如下线性模型：
Dar=α+β1CR+β2ROE+β3TAT+β4DOOL+β5GROW+β6SIZE+β7TOP1+β8BOARD+β9NDTS+ε
其中，α为常量；βi：系数；流动比率：CR；净资产收益率：ROE；TAT：总资产周转率；营业收入标准差：DOOL；总资产增长率：GROW；折旧费用与总资产比：NDTS；总资产自然对数：SIZE；第一大股东持股比例：TOP1；董事会规模：BOARD。
回归结果见表5、表6、表7。
由于调整的判定系数R2（0.905）较接近于1，因此回归的拟合度较高，被解释变量可以被模型解释的部分较多，不能被解释的部分较少。从表6可知，资产负债率与流动比率CR、净资产收益率ROE、营业收入标准差DOOL、总资产增长率GROW、折旧费用与总资产比NDTS显著负相关，与总资产自然对数SIZE负相关但不显著，与第一大股东持股比例TOP1、董事会规模BOARD正相关但不显著。
资产负债率与流动比率CR显著负相关。这是因为流动比率越高，企业资产的流动性越强，短期偿债能力越强，更容易举债，直接影响着企业总资产负债率。
资产负债率与净资产收益率ROE显著负相关。基于税收理论模型认为，高盈利能力的企业应该会举债更多，因为负债可以合理避税。融资优序理论认为，公司优先考虑内部资金积累，只有在必要时才考虑外部融资，因此高盈利能力的公司通常会选择较少的债务。我国钢铁企业产能严重过剩，销售毛利率很低、净资产收益率很低、有一部分企业已经出现了亏损，内部资金积累已无法满足企业资金需求，同时又不满足股权再融资条件，所以只能举债，导致资产负债率不断提高，所以分析结果与融资优序理论相一致。
资产负债率与总资产周转率TAT正相关，但不显著。这可能因为资产周转率越快的企业，资产管理效率越高，资产的变现能力强，其信用较好，就有实力借入更多的资金，导致资产负债率高。
资产负债率与营业收入标准差DOOL显著负相关，这与Hsia（1981），黄贵海、宋敏（2004）的研究结果相反。可能因为这与钢铁企业现阶段的经营情况有关，从上页表4可知钢铁企业在近5年中营业收入标准差较大，说明企业经营风险较大，同时钢铁行业产能过剩，经营风险大的企业更倾向较低的财务风险，以此来控制企业的总体风险。
资产负债与总资产增长率GROW显著负相关。已有的理论研究认为公司发展前景同财务杠杆是负相关的（Kim和Stulz 1996，Myers1977）。企业过去的快速增长说明这些公司在过去曾经拥有过很好的投资机会，因此曾借入更多的债务（黄贵海、宋敏2004）。在2008年金融危机后我国进行了大规模的投资方案促进经济发展，使钢铁企业有了快速的增长，2010年到2015年的资产增长率为43.74%，而现阶段钢铁企業产能严重过剩，发展前景较差，资产负债率很高，分析结果与已有理论一致。
资产负债率与总资产自然对数SIZE负相关，但不显著。我们发现钢铁企业的净资产收益率、销售毛利率与规模正相关，说明规模大的钢铁企业盈利能力要稍好些，进而资产负债率要低。分析数据，见表8。
资产负债率与第一大股东持股比例TOP1正相关，与董事会规模BOARD正相关，但不显著。钢铁企业股权集中度很高，第一大股东持股比例均值为58.19%，基本是大股东控制，而大股东是通过董事会来控制上市公司。同时大股东有国有背景，这样企业的破产成本很低，负债可以节税、可以降低代理成本，大股东可能倾向于举债来降低企业的资本成本。
资产负债率与折旧费用总资产比NDTS显著负相关。与非债务避税理论相一致，即非债务避税可以取代债务融资带来的节税好处，给定其他条件不变，非债务避税越多的企业，其债务融资就越少。
三、结论
本文以2011—2015年沪深股市26家钢铁企业为研究对象，以资产负债率为被解释变量，以流动比率、净资产收益率、总资产周转率、营业收入标准差、总资产增长率、总资产自然对数、第一大股东持股比例、董事会规模、折旧费用与总资产比为解释变量，用线性回归模型分析了资产负债率的影响因素。研究结果表明，资产负债率与偿债能力、盈利能力、总资产增长率、非税务避税显著负相关，与公司规模负相关但不显著，与第一大股东持股比例、董事会规模正相关但不显著。Z
参考文献：
[1]顾乃康，张超，孙进军.影响资本结构决定的核心变量识别研究[J].当代财经，2007，（11）.
[2]黄贵海，宋敏.资本结构的决定因素：来自中国的证据[J].经济学，2004，（1）.
[3]郭鹏飞，孙培源.资本结构的行业特征：基于中国上市公司的实证研究[J].经济研究，2003，（53）.
[4]曾康华，孙双.影响中国大型钢铁企业资本结构因素的实证研究：以中国17家大型钢铁企业为研究对象[J].北京科技大学学报（社会科学版），2013，（6）.
[5]韩传模，孙青霞.中国资本结构实证研究方法的思考[J].会计研究，2006，（9）.
[6]汪强，吴世农.公司治理是如何影响资本结构的：基于我国上市公司的实证研究[J].经济管理，2007，（12）.
[7]陈德萍，曾智海.资本结构与企业绩效的互动关系研究：基于创业板上市公司的实证检验[J].会计研究，2012，（8）.
作者简介：
叶中华，男，浙江广播电视大学海盐学院，讲师；研究方向：财务会计，财务管理。
李军，男，嘉兴广播电视大学，讲师；研究方向：财务会计，财务管理。